在信托制度的发祥地英国，将房地产投资基金定名为“房地产投资信托基金”。在2003年3月，英国政府已开始商讨不动产投资信托机构——房地产投资基金进入市场的可行性。英国财政大臣戈登·布朗希望引入房地产投资基金以帮助凝缩、消除住房市场的泡沫。他建议，以商用房地产为目标而创建起来的房地产投资基金同样应在住宅房地产市场投资，发挥其应有作用。英国政府希望房地产投资基金能够为购房者提供新的有能力购买的房屋，同时还希望房地产投资基金通过鼓励房屋出租来提高劳动力的流动性。但是在英国出租住房中，超过70％的私人出租房屋属于手中掌握几处房产的屋主，这势必造成投资和管理的低效率。因此，购房出租远不是英国政府所看重的房地产市场投资形式。根据政府发布的咨询文件，英国政府认为，美国住宅不动产投资信托公司的成功经验表明，在英国，类似的投资机构同样“能够提高管理经营效率，在更大程度上更新和维护房地产以及保证更为源源不断的住房供应”。与此同时，房地产投资基金的倡导者们也希望，这种新的住房信托投资形式能够引入英国，并成为比购房出租这种投资形式更为安全稳妥的投资替代形式。
英国投资房地产数据库每月指数显示，在截至2004年2月的12个月里，英国房地产市场的投资总回报率为12％。相比之下，尽管股票证券投资会有更高收益，但其市场稳定性、投资回报的可预见性已大不如以前。因此，愿意投资房地产市场的投资者，尤其是个人投资者的队伍日渐壮大。
住房房地产投资基金以信托投资形式投在住房市场运作。按照国际市场惯例，作为在房地产市场运营的信托投资机构，这些基金无须缴纳租赁收入税以及资本收益税，但投资者在享受它们带来的高投资回报时，必须缴纳个人收入所得税。英国房地产联合会认为，在英国房地产市场投资困难重重，而且还要承担沉重的纳税义务，显然不利于房地产投资基金的发展。另一方面，专家们认为，如果政府只是将房地产投资基金引向社会住房，而社会住房的租金低且对住房转手交易有着严格的限制，那么想获得丰厚的回报是相当困难的。在英国，选择购房出租这种投资形式的投资者认为，资本通过信托投资升值的可能性并不比靠其资产获得收益（如出租房屋获得收益）更具吸引力。对于一个经营十多处房产的基金而言，要实现与购房出租相当的经营业绩，则需要进行经常性的买入和售出交易。这在一个流动性不是很强的英国房地产市场，其操作难度可想而知。只要英国房地产市场的流动性没有明显改善、税务政策没有大的改变，投资者就有理由认为，手中持有实实在在的房地产，靠稳定的租金在住房市场获得收益是更为明智的选择。因此，在英国住房市场，不断升高的利率以及对房地产市场回落在即的担忧并没有消除投资者对购房出租这种投资形式的热情。此外，据世界最大的房地产投资商德意志银行房地产公司2004年6月1日公布的一项市场调查显示，商用房地产租金上涨以及商用房地产收益率上扬成为英国房地产投资市场的主要支撑力量。
在商用房地产投资占主流的英国，投资住房房地产所带来的收益相比之下要微薄很多。这样，住房市场对于投资者而言缺乏足够的吸引力。因此，房地产投资基金从商用房地产市场扩展到住房市场缺乏相应的市场动力。
但可以预期，随着不动产信托投资在世界投资市场的不断扩张以及英国政府对相应政策（如税务政策）的调整，英国房地产市场流通环节的逐步顺畅，房地产投资基金成为英国住房市场投资主流应是情理之中的事情。
三、德国房地产投资信托
德国的房地产投资信托是投资信托公司通过其选定的保管银行发行投资信托证券，并将所收受的资金投资于房地产或其他特别财产，保管银行根据投资信托公司的指示负责现金及有价证券等特别财产的保管、信托收益分配、信托基金资产评价，以及房地产业务的监管工作（图5。7）。
图5。7 德国房地产投资信托的运作模式
为保护投资人的利益，投资公司法作了设置监督委员会、选定保管银行、银行固有财产与信托财产分别管理、投资范围限制等强制性规定。可以投资的房地产限于租赁居住及商业用房地产，以及符合该条件的在建工程（不超过信托财产价值的10％）和土地。德国房地产投资信托的特点，在于基金资产的运用业务与保管业务的分离。
第三节 亚洲的REITs
一、日本不动产投资信托
房地产投资信托在日本被称为“不动产投资信托”（J…REITs），简称“不动产投信”。日本在2000年11月修改了《投资信托及投资公司法》，允许投资信托所募集资金运用于房地产投资。投资人投资于J…REITs时，获得与股票类似的投资凭证（investment certificates），可以在东京不动产投资信托市场（TSEREIT market）进行交易。
1．REITs的主要类型
J…REITs可以分为公司型和契约型两种类型。根据是否有基金经理人参与，契约型REITs可以进一步划分为间接型和直接型两种类型。
（1）公司型REITs。
目前在日本上市交易的J…REITs均属这种类型，而且也是发展方向。目前，所有在东京J…REITs市场上市交易的J…REITs都采用这种类型。公司型J…REITs成立一个以运用投资人资金投资并管理房地产这一特殊目的公司，发行投资凭证募集投资者的资金，然后购买并管理房地产。从技术上说，这一特殊目的公司必须自己负责房地产的管理和经营，但是，实践中这一功能一般外包给第三方。公司型REITs的运作流程如下（见图5。8）。
图5。8 公司型REITs的运作流程
投资公司。投资公司是专门运用投资者的资金，拥有并管理房地产的特殊机构。与其他公司一样，投资公司有自己的董事会，并召开股东（投资者）大会。持有并管理房地产是此类投资公司的必要功能，也是它们的唯一法定业务。
投资者。投资者把资金委托给投资公司，换取投资凭证，并享有定期获取股利支付的权利。
东京证券交易所（Tokyo Stock Exchange，简称TSE）。东京证券交易所允许J…REITs上市交易，并提供相应的交易市场。在规定的交易时间里，投资凭证可以在东京证券交易所自由交易，并受到与股票交易一样的交易规则的监管。
资信托管理人（Investment Trust Contractor）。投资信托管理承包人负责代表投资公司管理J…REITs所持有的资产，其职能与基金经理人类似，因此在J…REITs运作中的地位最为重要。投资信托管理承包人一般从投资公司设立过程开始时就介入J…REITs的运作，然后负责管理和经营房地产，力求最高回报。
资产托管/管理人（Asset Custodian/Administrative Contractor）。一般由信托银行代表投资公司托管资产（实际上是权利凭证）。资产实行分账管理。其他诸如投资凭证持有人的登记、新凭证的发行等事务由投资信托和证券公司代表投资公司完成。
房地产管理公司（Real Estate Management pany）。房地产公司负责房地产的直接管理方面的所有事务，包括房地产的实体管理、处理房地产租赁合同及发票等事务。
（2）契约型REITs（间接型）。
与有价证券投资信托类似，间接契约型REITs由基金经理人/管理人负责运作，选择并决定由投资银行持有和管理的资产。投资银行负责直接管理房地产。投资者获得可转让的受益凭证。
（3）契约型REITs（直接型）。
直接型契约REITs由投资银行直接持有、管理REITs持有房地产，没有基金经理人/管理人参与运作。与间接契约型REITs相同，投资者获得可转让的受益凭证。
2．上市要求
日本在2000年11月修改了《投资信托及投资公司法》，允许投资信托所募集资金运用于不动产投资。东京证券交易所随之制定J…REITs上市规则，并于2001年3月1日正式实施。J…REITs投资凭证可以采取三种形式：直接和间接的契约型REITs采取受益凭证形式；公司型REITs采取投资公司的投资凭证形式。所有三种凭证均可在东京证券交易所上市交易。
J…REITs受益或投资凭证及其发行的其他问题必须遵守有关J…REIT凭证上市的特别要求，这些要求包括不动产投资的比率、收益型不动产投资比率等。另外，发行人必须是投资信托协会的成员，必须及时披露重要信息，并制定相关经营、财务和内控制度。当东京证券交易所收到上市申请后，将对申请公司进行审核。如果东京证券交易所认为申请公司符合上市标准，它将向金融厅提交J…REITs上市计划。
（1）REITs管理的资产要求。管理的房地产资产占总资产的比例至少为75％；资产限于房地产、现金或具有高度流动性的现金等价物；至少50％的资产必须产生收益，并且在1年内不会出售。
（2）财务要求。净资产至少为10亿日元；总资产至少为50亿日元；每交易单位的净资产至少为5万日元。
（3）股权结构。上市股份不少于4000股；至少有1000位股东/投资者。大股东持有受益或投资凭证不得超过总额的75％。
3．信息披露要求
J…REITs的信息披露义务与股份公司类似，涉及投资公司（发行人）及其管理资产的信息（见表5。5）。
表5。5 J…REITs的信息披露要求
4．东京交易所REITs市场交易、结算及市场信息
J…REITs上市交易的规则基本上与股票交易规则相同。市价委托与限价委托并存；最小报价单位（tick size）和每日限价按照市价确定。跟股票一样，J…REITs在上市首日开盘价�
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