如果玩忽职守的话就会被其他大银行取代，数年内或者永远都不能从事基金托管业务。第二节已证明，这能有效地增加托管人对基金管理人的监督力度，在压力和动力的共同作用下，托管人会认真负责监督基金的运作，使自己真正为投资者服务。
三、完善REITs市场
成熟完善的REITs市场对基金管理人和托管人会起到充分的自动监督作用，建立一个成熟完善的REITs市场是改善外部监督、增加外部监督的有效方式。
成熟完善的基金市场上有足够多的基金，投资者可以有足够多的选择，市场竞争会自动对基金管理人产生激励作用［84］。
为了促使我国REITs市场的建立和繁荣，建议：
（1）放宽资金准入，积极引入外资，扩大REITs资金来源。
①应允许养老基金和保险公司参与REITs，成为REITs的一个重要融资渠道。这种做法在很多国家都是许可的。以与REITs类似的风险投资为例，1978年美国《雇员退休收入保障法》修改条例允许退休基金在不影响整个投资组合安全的前提下投资风险投资基金，极大地刺激了美国风险投资基金的发展。美国的做法很快被其他国家和地区仿效。1995年，澳大利亚允许养老基金进行风险投资，接着意大利也允许其养老金投资于私有中小企业。芬兰积极鼓励银行和养老基金进行风险投资，在政府的倡导下，银行和养老基金这两大部门在风险投资中所占比重由1994年20％上升到1995年的79％。
尽管投资于REITs可能带来一定的风险，但事实证明，只要以法律形式规定养老基金和保险公司投入REITs的上限比例，风险是可以控制的。投资于信誉良好的REITs可以使养老基金得到快速的增值，对保证社会保障体系的良好运转有很大帮助；投资于信誉良好的风险投资基金也有助于保险公司提高资金的投资收益率。
②积极引入外资，促进我国REITs的国际化。我国仍是发展中国家，资金短缺问题在短期内还无法完全解决。发展REITs不能只依靠国内资金，正如马克思所说，资本的天性在于运动，它具有超越地域限制的本能，REITs是国际化的，特别是在世界经济一体化的今天，国界对资本流动的限制越来越小，REITs的国际化趋势也越来越明显，为了更好地吸引外资，引进国外REITs的先进管理经验，有必要大力促进我国REITs的国际化。
（2）降低资本利得税，鼓励长期投资。
鼓励REITs首先要鼓励长期资本投资。财税政策是国家进行宏观调控的主要手段，运用鼓励投资的税收政策能极好地调动起投资者的积极性，起到事半功倍的效果。各国在设计所得税率时都注意了对长期投资资本利得税和一般所得税的区别。
四、小结
委托代理理论为分析REITs提供了一个理想的框架，投资基金市场的特征以及投资基金功能的有效发挥取决于一系列有效的制度安排，因此，需要不断完善信息披露制度，建立标准化的基金业绩指标评价体系，同时，设计合理的激励机制，完善REITs监管体系，在不断的竞争当中有效抑制逆向选择和道德风险的产生。鉴于中国房地产业和证券市场尚不成熟，REITs还处于起步阶段，应当找寻一种真正适合中国国情的实施方案，借鉴他国的有效经验，在实践当中不断摸索前进。
注释
〔1〕 如果u（x）＝Eu（y）（其中y为随机收入），x称为y的确定性等价，因为消费者从随机收入y中得到的期望效用与从确定收入x中得到的效用相同，当消费者是风险中性的时候，确定性等价等于随机收入的均值；当消费者是风险规避的时候，确定性等价等于随机收入的均值减去风险成本。
第七章 房地产投资信托基金的风险及其控制
发展我国的房地产投资信托基金（以下简称REITs）对房地产业、金融业都有积极作用，能够完善房地产金融体系、拓宽房地产融资渠道、有效地解决当前房地产开发融资困难的问题。但是REITs制度在建立和发展的过程中会遇到一系列的风险，如果不能有效地规避或控制这些风险，我国的REITs将很难发展甚至可能半途而废。因此，必须在发展REITs时分析这些风险并采取相应的控制措施。
第一节 风险概述
在一般情况下，投资的收益越高，存在风险的可能性就越大；反之反是。中国房地产投资基金刚刚起步，还处于发展的初级阶段，与国外金融市场中发展较为成熟、完善的投资基金相比，仍有较大的差距。到目前为止，我国的《产业投资基金管理暂行办法》等法律、法规尚未出台。因此，不仅要看到REITs的发展前景和优势，更应理性地看待发展REITs可能面临的各种风险［85］。
导致REITs风险产生的原因很多，可以分为系统性风险和非系统性风险，也可以将它分为市场风险（又称“外在风险”）和非市场风险（又称“内部风险”）。系统性风险是指影响所有产业投资基金投资收益的某些共同性因素所引起的风险；非系统性风险是指由某种特殊事件所造成的、仅仅影响某种基金收益的风险。市场风险是指由外部原因，如政治、经济政策或制度变化等导致市场异常波动产生的投资风险；非市场风险是指由基金管理公司内部的经营管理等造成的风险。系统性风险和非系统性风险及市场风险和非市场风险分别构成了REITs的总和。由于REITs的收益与风险是其所投资房地产企业的收益与风险的衍生产品，其风险从根本上说也源于房地产企业。因此，这里按房地产投资信托基金风险产生的本质所在，围绕发展REITs全过程中会遇到的风险，进一步细分为以下五种风险：投融资风险、金融风险、经营管理风险、市场风险、社会环境风险和道德风险。
第二节 REITs风险分析
一、投融资风险
1。 周期风险
周期风险是房地产业的周期波动给投资者带来的风险。就如经济周期一样，房地产业的发展也有周期性的循环。房地产业的周期可分为复苏与发展、繁荣、危机与衰退、萧条四个阶段。有关研究表明，美国房地产业的周期大约为18—20年，中国香港约为7—8年，日本约为7年。当房地产业从繁荣阶段进入危机与衰退阶段，进而进入萧条阶段时，房地产业将出现持续时间较长的房地产价格下降、交易量锐减、新开发建设规模收缩等情况，给房地产投资者造成损失。例如，美国1991—1992年的房地产萧条期中，房地产成交价一般只有原价的14％甚至更低，其中商业房地产总体市场价值从1989年的35000亿美元跌至1991年的15000亿美元。房地产价格的大幅下跌和市场成交量的萎缩，使一些实力不强、抗风险能力较弱的投资者因资金债务等问题而破产［86］。
2。 政策性风险
由于房地产业与国家经济紧密相关，因此在很大程度上受到政府的控制。政府对土地使用、出让的政策，对环境保护的政策，对租金、售价的限制政策，对材料、设备的限制政策，尤其对固定资产投资规模的宏观调控政策和金融方面的政策以及新的税务政策，都会给房地产投资者带来风险。在我国现阶段房地产市场很不完善、房地产制度尚不健全的情况下，政策的变化会影响房地产内部结构，使不同类型的房地产产品需求比例产生变化，如果投资者投资项目选择不当，必然会遭受损失。
以上海市因地面沉降灾害调整容积率政策为例，可以看出政策变化给房地产开发带来的风险［87］。地面沉降是一种缓变性的地质灾害，它的发生是缓变的、潜在的，但长期累积后造成的破坏又是持续和巨大的。通常地面沉降是由于大规模市政建设和过量开采地下液体、矿产资源，使地下松散土层压缩而导致地面高程逐渐降低的工程地质现象。上海市的地面沉降灾害已持续80多年，造成了巨大经济损失，从1920—2000年的直接和间接经济损失高达2943。07亿元。大规模的市政建设和高层建筑建设是上海市地面沉降的一个主要原因，因此，上海市2003年调整了土地容积率的政策，规定在中心城区办公楼容积率不得超过4。0，住房容积率不得超过2。5，这一政策的实施对上海的房地产开发产生了直接的影响，房地产开发成本上升，利润空间缩小。
但是，由于上海市市政建设和高层建筑建设仍在继续，以及周边地区抽取地下水的影响，地面沉降趋势依然存在。根据笔者的研究，经过对上海市2001—2020年地面沉降灾害风险经济损失的评估，结果表明，在未来近20年里，地面沉降灾害将使上海市遭受风险经济损失约245。7亿元，详见表7。1。
表7。1 上海市地面沉降灾害风险损失
注：风险损失的估算以2000年12月31日为估算时点。
资料来源：《水科学进展》，2005年第6期，第878页。
由于地面沉降趋势的存在，并且仍将会使上海市遭受巨大的经济损失，上海市政府还可能出台调整容积率的政策，因此，这一政策风险是开发商在进行房地产投资决策时需要考虑的。
3。 经营管理风险
经营管理风险是指由于房地产投资者经营管理不善而造成损失的风险。如投资者不能胜任经营管理工作、承包形式的决策、承包方的选择、推销形式的决策、促销策略的制定、市场定位、价格定位、违章或违法、开发方案制订等经营决策与管理决策上存在的风险［88］。
同时，REITs的经营风险还体现在违反银监会的有关规定，违规经营。如将资金运用于非不动产；将房地产信托资金投资于境外的不动产；以承诺、担保等方式，使资金就任何人的任何责任或债务承担责任；与受托人的固有财产或不同委托人的信托财产进行相互交易；将资金进行使其承担无限责任的投资，等等。
4。 变现风险
变现风险是指急于将商品兑换为现金时